中国银河证券美联储换帅在即，大类资产影响几何？

市场再一次对美联储的动作做出了膝跳反射式的误读。2026年1月30日，特朗普正式提名凯文・沃什为下任美联储主席。华尔街的第一反应是恐慌：美元飙升，美股下挫，贵金属遭遇抛售。原因很简单，市场给沃什贴上了“鹰派”的标签。

2月4日，申银万国在研报中分析称，市场正在犯下过快定价的错误。沃什并非传统的鹰派，他的核心政策主张是“缩表+降息”的混合体——通过缩减资产负债表来抑制长期通胀预期，从而为大幅降息打开空间。对于投资者而言，这意味着短期内的流动性恐慌可能是错杀。在2026年中期选举的政治压力和美国财政利息支出的沉重负担下，降息大概率会先于缩表落地。投资者不应被短期波动吓退，而应关注美股风格切换（大盘向小盘）、贵金属波动率回归后的入场机会，以及原油价格由于地缘政治可能带来的二次通胀风险。

误读“鹰派”：沃什的真实意图是为降息铺路

研报指出，市场看到沃什提名后的第一反应是紧缩恐慌，但这忽略了他政策主张的完整性。沃什虽然强调美联储必须缩减其臃肿的7万亿美元资产负债表，但这并不是为了扼杀经济。

相反，沃什认为当前的高利率没有考虑到AI带来的生产力提升。他的逻辑闭环是：只有通过缩表消除了“美联储看跌期权”和长期通胀预期，美联储才有底气进行大幅降息。他甚至主张美联储需要进行制度改革，摆脱2%通胀目标的教条束缚。因此，投资者面对的是一个试图通过供给侧逻辑（生产力变革）来重塑货币政策的主席，而非单纯的利率杀手。

现实很骨感：政治与财政压力迫使“先降息，后缩表”

申银万国认为，尽管沃什想缩表，但现实数据表明，美联储短期内根本硬气不起来。

流动性枯竭风险：美国货币市场的流动性已至临界点。准备金余额大幅下降，隔夜逆回购（ONRRP）使用量基本归零。此时如果贸然激进缩表，只会引发回购市场的剧烈动荡。

财政赤字的“紧箍咒”：2024年数据显示，利息支出已占美国联邦财政支出的18%。如果长端利率失控，美国财政部将面临灾难性的偿债压力。美债利率期限溢价易上难下，美联储若抛售美债，将是搬起石头砸财政部的脚。

中期选举的政治铁律：2026年是中期选举年，特朗普的支持率处于低位。历史上，执政党在中期选举丢失席位是大概率事件。为了选票，特朗普政府迫切需要宽松的货币环境来支撑经济和就业。

因此，研报判断：在中期选举前，美联储最现实的选择只能是降息，而缩表将是一个漫长的长期过程。

美股策略：高估值下的震荡与风格切换

美股当前面临的核心问题是“贵”。标普500的动态PE高达22倍，处于历史86%的分位数。虽然2025-2026年的盈利增速预期超过15%，但高估值需要业绩的强力验证。

沃什的提名短期内加大了市场波动，但也带来了风格切换的机会。如果沃什推动“小政府+银行宽松”模式，过去几年严重跑输大盘的小盘股（如罗素2000）将迎来估值修复。罗素2000相对标普500的估值处于历史低位（21.2%分位数），随着流动性逻辑的修正，中小盘、制造业及金融股可能比拥挤的大盘成长股更具吸引力。

贵金属与大宗：长期逻辑未变，等待波动率回归

受“美伊和谈”信号及沃什提名的双重打击，黄金白银近期大幅下挫。但这更多是投机盘的踩踏，而非长期逻辑的崩塌。全球“去美元化”趋势和避险需求依然是贵金属长牛的基石。

交易层面看，目前沪金和沪银的隐含波动率仍处于历史极端高位。研报建议投资者保持耐心，等待波动率回落、认沽/认购持仓比率触底反弹后，才是右侧布局的最佳时机。

对于原油，若以金价为锚，油价目前处于极度低估区域。虽然特朗普倾向于打压油价以控制通胀，但地缘政治仍是黑天鹅。如果2026年下半年油价突破80美元/桶，美国将面临“再通胀”风险，届时宏观资产配置逻辑将再次发生剧变。

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